原文发布于微信公众号「高和分享」
原文发布时间：2025-02-26 18:37

一、投资界的吐槽大会

朋友在三里屯有个小会所，白天作为公益美术馆，晚上就可以招待三教九流。朋友点了米其林外卖，还准备了上好的威士忌，我带着两瓶黄酒，名为"不上头"。

大家开始聊房地产行业，聊八卦，微醺之后终于到了正题，说说2025年投资趋势，可惜变成吐槽大会。

吐槽三人行简介一下，小c是保险行业的年轻中层，老k是地方平台公司的高管，老s我就作为资管公司的代表。

（为了符合手机端的阅读习惯，请AI把所有的叙事文字都剪掉，全是干货。不知各位看官能否读明白？）
 

1 险资小c：

"去年全行业出现了巨额亏损，约千亿规模。主要原因是配置的中长期国债利率下降太快，而保费成本的下降远落后于前者。"

"房地产投资配置最头疼，以前还能靠地方城投债充饥，但现在利息已很低了。"

"虽然REITs市场有了，但只是个小水池，不解渴啊。"

"不动产占险资总配置比例不足5%，但要靠它拉收益，也很重要。写字楼、产业园不能投，物流又是高位，还能投什么？购物中心受电商冲击大，保障房的资产规模又太小。"
 

2 地方平台老k：

"国家政策支持城市更新，我们不缺银行贷款，但是缺股本资金。"

"股本资金哪来？国家现在推动盘活存量，但是大量资产没有现金流或者被二房东把持了。"

"我们也知道证券化是方向，但是现在没有好资产，如何是好？"

"花精力搞运营，你说得轻巧，要知道这种体制做大事行，但很难做精细化的运营。"
 

3 资管公司老S：

"以前资管公司以投资并购为主，是大甲方。增值型策略的投资基于那时市场是稳定向上的判断。"

"当甲方很爽啊，但现在对资本方、对资产方来说都是乙方了。就是面对躺平的开发商也一样，为什么人家要把好资产卖给你呢？趁着估值高留给银行抵债不更好？"

"而当市场下行或剧烈波动，增值性策略就没有长期资本敢问津了，必须改变，方向呢？"

（弹幕：为了满足传统阅读爱好者的想象，又请AI改写成小说版，加了生动的叙事，可惜篇幅有限，我就列几句吧，大家想象就是，把这些吐槽场景串串。小c扯松领带，领口蹭着后颈的汗渍；老k捏着冰球的手指微微发颤；老S晃着"不上头"黄酒的酒瓶，长发遮住了双眼。）
 

二、三大趋势

为了破解酒桌上的吐槽，我请DeepSeek给出了总结，把吐槽浓缩为痛点。

险资痛点：利差损加剧、资产荒加剧；

地方平台痛点：资本结构失衡、存量盘活困局；

资管方痛点：原有策略失效、服务转型阵痛。

如何破解呢？DeepSeek也给不出可实施的方案，也许说清不动产投资趋势会有帮助。就请新员工AI小高同学把去年公司内部培训和高和分享相关文章找找启发。

（没打领带的小高同学很快给出了答案。）
 

1 趋势一，片区更新是城市更新的最大动能

1.1底层逻辑

发展模式切换：

房地产刚性泡沫破裂→城市发展进入"运营资产"新周期

更新本质：

空间再造（旧）VS 内容更新（新）：关键是产业升级×消费升级

1.2 成功案例

伦敦国王十字街区：铁路货场→谷歌AI等产业总部+中央圣马丁学院

就是把传统片区更新逐渐升级为产业社区

1.3 痛点

片区更新的统筹主体最可能是地方平台公司，但能力错配：

优势：政策理解/资源协调

短板：商业运营/资管能力

1.4 解题：大资管公司助力（统筹主体）

助力点：大资管的顶层设计×运营资源整合×金融适配能力

（提示：片区更新还处在草莽阶段，没有成熟模式，只适合机会型的案例。大资管公司的识别能力就成为成功的关键。具象化为"一把手成事指数评估模型"，需穿透分析地方财政健康度/主官任期稳定性/国企存量盘活三重维度）
 

2 趋势二，价值投资是核心策略

2.1烟蒂投资与价值投资

烟蒂投资：

“捡皮夹子”的心态是不可取的，因为现在便宜的资产在下行周期内会更便宜，也没有流动性。烟蒂资产可会烫嘴的。

价值投资：获取硬核资产

在经济下行周期中，核心资产的价格往往也会下跌。如果投资者在低价位获取核心资产，则在经济复苏后可以获得相对更好的回报。

价值投资的关键：投资硬核资产，就是稳定现金流的核心资产，只有在恐慌的情绪中才有交易机会。

2.2 长期资本的偏好

投资偏好：追求安全，需要当期派息（如每年的分红）

投资决策：企业决策本质是关键人的决策，如国资保险更关注国家政策方向，也会考虑资产业主的信用影响。

2.3 分析：配置策略

匹配：显然与险资偏好最匹配的策略就是价值投资

品类：商业和公寓，这些都是ToC的，偏刚需，受市场波动影响小 

3 趋势三，Pre-REITs投资正当时

3.1公募REITs分析

特点一：类别广

市值占比前三名分别是：公路类占35%，产业园类占17%，消费类（简称商业）占15%

特点二：产权类优势明显回报高、波动小

产权类公募REITs总体回报是27.8%，远高于经营类的回报是15.5%

产权类平均波动率也较小，为13.2%

特点三：消费类REITs表现突出

消费类REITs总体回报位列第三，为27.8%

年化波动率最低为9.6%，远低于其他产权类的平均值13.2%

3.2 私募REITs分析（持有型不动产ABS）

判断：私募REITs是公募REITs的重要补充

优点：

对合规要求相对宽松，这样提高了审批效率，一般在3-6个月

约束较少，杠杆设置更宽松且无募资用途限制

资产价格波动性小，这是最吸引长期资本的

缺点：

流动性较差，需要发行人设置赎回机制。
 

3.3 险资的选择

策略：REITs投资宜加大配置，某机构去年的投资收益超过了20%。

机会：一线城市的写字楼价格已在底部了，是抄底的机会。核心城市住宅也有机会，因为政策力度很大，要止跌回稳。

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从1.1读到3.2，我被小高同学的能力惊艳了，看到3.3时被吓出了一身冷汗，我赶紧追问。

老S：你产生幻觉了吧？怎么能相信房价会稳呢，不是涨就是跌。

小高同学：房价是可以稳住的，就看政策制定者的能力了。你会骑车吧，有一定的速度，就能平衡。

我顿时无语，想和他辩论，但晚上要交稿，没功夫和他怄气。只能按照他的语境敲击键盘。也好，不妨加点私货。（你们看不出来吧？）

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3.3 险资的选择

痒点：公募REITs的水量太少。2024年发行了29只，是过去三年的总和，但规模仅655亿。按险资占比不到30%看，显然杯水车薪。

机会：认为REITs估值已到高点，反而Pre-REITs基金水位低。

策略：梯度化策略

险资买REITs，能满足流动性需要，而买资产包股权，特别是参与Pre-REITs，可满足大额配置需求。让险资投资配置有阶梯性和丰富度。

3.4 资管公司的要求

基础：具备协会颁发的不动产基金管理牌照，能合理优化股债比。

关键：像投行一样的证券化退出能力，还要有提升资产现金流的大资管能力
 

三、资管公司的成功公式

能够给长期资本提供不动产配置策略的资管公司，需要有强大的整合顾问能力，需要站在险资的角度看问题，同时具有投行的服务意识。

资管公司的成功=战略力X生意力X执行力

注：大趋势及资产价值判断（战略力），模式化分析及头部资源整合能力（生意力）、提高现金流与募投管退闭环（执行力）