诺奖得主眼中的中国房地产泡沫——财经串烧系列11 

过去十几年我在SOHO中国一直负责营销，期间参与了一百多次拍卖，几乎每次的拍卖价都超出预期。我试图去解释房地产的疯狂现象，但始终没有找到合适的分析框架，直到读了席勒的《非理性繁荣》。

席勒认为，资本品短期价格的预测几乎是不可能的，但长期的预测是有规律的，而且价格长期来看是由基本的回报率决定。对于房地产而言，就是指年租金与房价的比率。

席勒还创建了反馈环理论，他发现在股票市场中，如果出现一个诱发因素往往使股票的价格上涨或下跌的结果超过了此诱发因素应该造成的结果。这是因为如果一个诱发因素使股票价格上涨后，就会使投资者预期价格还会上涨且增强上涨的信心，结果使过多的投资者进入，造成价格更大幅的上涨。这就形成了一个自发的反馈环。即使不再有新的外力，而价格还在不断的上涨。

具体到房地产，房价剧烈上涨是由双反馈环的互相促进导致的。第一个反馈环是地王推动的一手房价上涨。地王频出本不是高房价的“罪魁祸首”，但地王却是房价上涨的一个诱因。按照席勒的反馈环理论，部分开发商看到这些领头羊企业如此疯狂的追逐地王，自然调高了在此地块附近楼盘的售价，这样会使其他开发商有错觉，市场转好地价要上升，会有更多地开发商追逐新推出的土地，地王就会再次出现，从而再次推动一手房价的上涨。第二个反馈环是二手房推动的一手房价上涨。拥有房子的业主，从媒体看到土地上涨及“日光盘”的大肆渲染，自然有动力提高二手房的卖价，开发商注意到二手房涨价也会要求自己的营销副总提高一手房价格，买房人一看自己刚犹豫了几天房子就涨了几十万，能不赶紧出手吗？这样更多的买家就涌来了，又会推动新一轮的房价上涨。然而是否房地产只涨不跌呢，当然不是，因为只要有个外因如大幅升息，使人们认为房价会下跌，同样的反馈环也会出现，不过是逆向的会加速房价泡沫的破裂。

对于中国房地产，席勒在几年前曾表示，无论从房价收入比或是房价租金比看，中国楼市都处于相对高水平。同时，席勒说“必须承认，有的泡沫会持续很长时间，特别是房地产泡沫。因为缺乏卖空机制和资本流动的限制”。也许中国的地产泡沫有地方政府的保护，有东方文化偏好，这是个“坚硬的泡沫”。但席勒还说“是泡沫就一定会破裂”。

把诺奖理论总结成一句话，就是警示投资者“要想比市场更聪明几乎是不可能的”，所以无论开发商还是投资者增加风险意识是非常必要的。

作者系高和资本董事长苏鑫   

2013/10/22